Arthur Hayes：牛市推遲 9月市場最壞情況將如何
原標(biāo)題：BoomTimes...Delayed
作者：ArthurHayes，BitMEX創(chuàng)始人；編譯：鄧通，金色財經(jīng)
就像巴甫洛夫的狗一樣，我們都認(rèn)為對降息的正確反應(yīng)是BTFD。這種行為反應(yīng)根植于最近對美國治下的和平時期通脹低迷的記憶。每當(dāng)有通貨緊縮的威脅時，這對金融資產(chǎn)持有者（也就是有錢人）來說是可怕的，美聯(lián)儲（FED）就會通過按下印鈔機上的Brrr按鈕做出有力的回應(yīng)。美元是全球儲備貨幣，為世界創(chuàng)造了寬松的貨幣條件。
全球財政政策為對抗大流行而采取的效果結(jié)束了通貨緊縮時代，迎來了通貨膨脹時代。各國央行遲遲承認(rèn)了COVID-19的通脹影響，為貨幣和財政政策辯護，并加息。全球債券市場，最重要的是美國債券市場，相信我們的貨幣大師們對戰(zhàn)勝通脹的認(rèn)真態(tài)度。然而，人們的假設(shè)是，各央行掌舵人將繼續(xù)提高貨幣價格并減少貨幣供應(yīng)量以安撫債券市場。鑒于當(dāng)前的政治氣氛，這是一個非常可疑的假設(shè)。
我將重點關(guān)注美國國債市場，因為由于美元作為全球儲備貨幣的作用，它是全球最關(guān)鍵的債務(wù)市場。無論發(fā)行哪種貨幣，所有其他債務(wù)工具都會以某種方式對國債收益率做出反應(yīng)。債券收益率結(jié)合了市場對增長和通脹的預(yù)期。金發(fā)姑娘經(jīng)濟情景是增長而幾乎沒有通脹。大灰狼經(jīng)濟情景是增長而通脹率很高。
美聯(lián)儲以自1980年代初以來最快的速度提高政策利率，使國債市場相信它是認(rèn)真對抗通脹的。從2022年3月到2023年7月，美聯(lián)儲在每次會議上都將利率提高至少0.25%。在此期間，即使政府操縱的通脹指數(shù)創(chuàng)下40年來的新高，10年期美國國債收益率也從未超過4%。市場對美聯(lián)儲將繼續(xù)加息以消除通脹感到滿意，因此長期收益率不會趨于漸進。
一方面，政客們知道高通脹會降低他們連任的機會。但另一方面，通過貨幣貶值向選民提供免費的東西會增加他們連任的機會。如果你只向你的小圈子發(fā)放好東西，但這些好東西的支付者是你的對手和支持者辛苦賺來的積蓄中的較大者，那么政治上的算計就傾向于增加政府支出。結(jié)果，你永遠(yuǎn)不會被選下臺。這正是美國總統(tǒng)拜登政府奉行的政策。 在這樣的財政背景下，美聯(lián)儲主席鮑威爾于2023年8月23日在杰克遜霍爾會議上暗示，他們將在即將召開的9月會議上暫停加息。美聯(lián)儲加息的次數(shù)越多，政府為赤字融資的成本就越高。美聯(lián)儲可以通過提高赤字融資成本來制止這種肆意支出。支出是美聯(lián)儲試圖平息通脹的主要驅(qū)動因素，但它拒絕繼續(xù)加息以取得成功。因此，市場將為美聯(lián)儲完成工作。 講話后，10年期美國國債收益率開始從約4.4%迅速上升至5%。考慮到即使在2022年通脹率為9%的情況下，10年期收益率也僅在2%左右徘徊，這相當(dāng)令人震驚；18個月后，在通脹率降至約3%后，10年期收益率正向5%邁進。利率上升導(dǎo)致股市回調(diào)10%，更重要的是，重新引發(fā)了人們對美國地區(qū)銀行因國債投資組合虧損而再次倒閉的擔(dān)憂。面對政府赤字融資成本上升、股市下跌導(dǎo)致資本利得稅收入減少以及潛在的銀行業(yè)危機，壞女孩耶倫介入，提供美元流動性并結(jié)束潰敗。 2023年8月底至10月底，Bitcoin一直震蕩，但在耶倫注入流動性之后，Bitcoin開始起飛，并在今年3月創(chuàng)下歷史新高。BTC后市行情如何？ 歷史從不重演，但總是押韻的。我在上一篇文章《SugarHigh》（可點擊金色財經(jīng)文章《ArthurHayes：美國的牛頓政治物理學(xué)對BTC意味著什么》）中沒有意識到這一點，我在那篇文章中談到了鮑威爾薪資調(diào)整的影響。我有點不安，因為我對即將到來的降息對風(fēng)險市場的積極影響持有一致的看法。在去首爾的路上，我碰巧看了一眼我的彭博觀察名單，我在那里跟蹤RRP的每日變化。我注意到它比上次檢查時走高了，這令人費解，因為我預(yù)計它會繼續(xù)下跌，因為美國財政部發(fā)行了凈國庫券(T-bill)。我深入挖掘了一下，發(fā)現(xiàn)上漲始于8月23日，也就是鮑威爾調(diào)整薪資政策的那一天。接下來，我考慮了RRP飆升是否可以用粉飾門面來解釋。金融機構(gòu)通常會在季度末謊報其資產(chǎn)負(fù)債表狀況。關(guān)于RRP，金融機構(gòu)通常會在季度末將資金存入該設(shè)施，并在下一周將其取出。第三季度將于9月30日結(jié)束，因此粉飾門面并不能解釋激增的原因。 然后我想，貨幣市場基金(MMF)會不會為了尋求最高和最安全的短期美元收益率而出售國庫券，并在RRP中存入現(xiàn)金，因為國庫券收益率下降了？我在下面繪制了一張1個月（白色）、3個月（黃色）和6個月（綠色）國庫券的圖表。垂直線標(biāo)記了以下日期：紅線-日本央行加息的時間，藍(lán)線-日本央行屈服并宣布如果他們認(rèn)為市場反應(yīng)不佳，未來將不會考慮加息的時間，紫線-杰克遜霍爾演講的那天。 RRP余額普遍下降，直到8月23日鮑威爾在杰克遜霍爾發(fā)表講話，宣布9月降息（上圖中垂直白線表示）。美聯(lián)儲將于9月18日召開會議，聯(lián)邦基金利率將至少下調(diào)5.00%至5.25%。這證實了3個月和6個月國庫券的預(yù)期走勢，1個月國庫券收益率開始縮小差距。RRP收益率只會在降息后的第二天下降。因此，從現(xiàn)在到9月18日，該工具在所有合適的收益工具中提供最高的收益率。可以預(yù)見的是，隨著貨幣市場基金經(jīng)理最大化當(dāng)前和未來的利息收入，鮑威爾講話后RRP余額立即開始上升。 Bitcoin波動性極大，因此我接受批評，即我可能對一周的價格走勢解讀過深。但我對事件的解釋與觀察到的價格走勢非常吻合，無法用隨機噪音來解釋。驗證我的理論很容易。假設(shè)美聯(lián)儲在9月會議前不降息，我預(yù)計國庫券收益率將穩(wěn)固地低于RRP。因此，RRP應(yīng)該會繼續(xù)上升，Bitcoin最好在這些水平附近波動，最壞的情況是緩慢下跌至50,000美元。讓我們看看情況如何。 我的觀點轉(zhuǎn)變讓我的手懸停在購買按鈕上。我不會出售Crypto，因為我是短期看跌者。正如我將解釋的那樣，我的悲觀情緒是暫時的。失控的赤字 美聯(lián)儲沒有采取任何措施來控制通脹最重要的因素：政府支出。只有當(dāng)政府無法承擔(dān)赤字融資成本時，政府才會減少支出或增加稅收。美聯(lián)儲所謂的限制性政策只是說說而已，它的獨立性是一個教給易受騙的經(jīng)濟學(xué)家追隨者的可愛故事。 如果美聯(lián)儲不收緊條件，債券市場就會收緊。就像美聯(lián)儲2023年暫停加息后10年期國債收益率意外上升一樣，美聯(lián)儲2024年的降息將刺激收益率向危險的5%邁進。 為什么5%收益率的10年期美國國債對美國治下的金融體系的健康如此危險？要回答這個問題，這是因為這是壞女孩耶倫去年認(rèn)為有必要介入并注入流動性的水平。她比我更了解隨著債券收益率的上升，銀行體系有多糟糕；根據(jù)她的行為，我只能猜測問題的嚴(yán)重程度。 就像一條狗，她讓我習(xí)慣于在受到某些刺激時期待回應(yīng)。5%的10年期美國國債收益率將阻止牛市的強勁發(fā)展。它還將重新引發(fā)人們對非“大到不能倒”銀行資產(chǎn)負(fù)債表健康狀況的擔(dān)憂。抵押貸款利率將上升，降低住房負(fù)擔(dān)能力，這是本屆選舉周期美國選民面臨的一個大問題。所有這些都可能在美聯(lián)儲降息之前實現(xiàn)。鑒于這些情況以及耶倫對民主黨滿洲候選人卡馬拉·哈里斯的堅定忠誠，這些紅底將席卷整個“自由”市場。 顯然，壞女孩耶倫只有在盡一切可能確保卡馬拉·哈里斯當(dāng)選美國總統(tǒng)后才會停下來。首先，她將開始削減國庫一般賬戶(TGA)。耶倫甚至可能就她希望耗盡TGA的愿望提供前瞻性指引，以便市場迅速做出她希望的反應(yīng)……加大力度！然后，她將指示鮑威爾停止量化緊縮(QT)，并可能重啟量化寬松(QE)。所有這些貨幣政策對風(fēng)險資產(chǎn)，尤其是Bitcoin都是利好的。假設(shè)美聯(lián)儲繼續(xù)降息，貨幣供應(yīng)注入的規(guī)模必須足夠大，以抵消不斷上升的RRP。 耶倫必須迅速采取行動，否則情況可能會演變成一場對美國經(jīng)濟的全面選民信心危機。這將意味著哈里斯在投票箱前的死亡……除非奇跡般地發(fā)現(xiàn)一些郵寄選票。正如斯大林可能說過的那樣，“重要的不是投票的人；而是計票的人。” 如果這種情況發(fā)生，我預(yù)計干預(yù)將在9月底開始。從現(xiàn)在到那時，Bitcoin充其量只會繼續(xù)下跌，而山寨幣可能會跌入更深的低谷。 我曾公開表示，牛市將在9月重新開始。我改變了主意，但這絲毫不影響我的定位。我仍然以無杠桿的方式做多。我投資組合中唯一的補充就是增加可靠的shitcoin項目的頭寸規(guī)模，這些項目的折扣越來越大，低于我對公允價值的認(rèn)知。一旦法定流動性水龍頭可預(yù)測地提高，那些用戶支付真金白銀使用產(chǎn)品的項目的Tokens將激增。 對于那些擁有月度PNL目標(biāo)的專業(yè)交易員或使用杠桿的周末戰(zhàn)士來說，soz，我的短期市場預(yù)測并不比拋售Crypto好。我有一個長期偏見，即運行系統(tǒng)的笨蛋會訴諸印鈔來解決所有問題。我寫這些文章是為了將當(dāng)前的金融和政治事件置于背景中，并觀察我的長期假設(shè)是否仍然有效。但我保證有一天我的短期預(yù)測會更準(zhǔn)確……也許……我希望;)。
